天时地利人和国企改革大有机会

天时地利人和 国企改革大有机会

本届政府自上任以来一直强调要坚持深化改革，其中一个重点就是国企改革。之所以在此时点大力推进改革，背后的深意其实李克强总理已予以说明—“改革是最大的红利”。在其他红利释放完毕或者没有他选的情况下，为了维持经济增速，我们不得不改革。　　国企改革的内因

我国的经济增速自2009年以来连续下滑，自同比增速12%一路下行至7.5%，经济面临的下行压力显而易见。3月召开的“两会 ”上，李克强总理把今年经济增长目标设为7.5%，这也就意味着“稳增长”依然是今年的首要目标。　　那如何“稳增长”？从历史经验来看，不外乎两种方式：一是依靠基建，二是依靠地产。靠这两种投资方式拉动增长都需要非常雄厚的资金支持，而目前我国的资金利率高企，资金使用效率非常低。如果从社会融资增量对经济的拉动效应来看，2009年时的资金使用效率是目前的2倍以上，也就是说以前1元钱能拉动的投资量现在需要2元甚至3元钱才能拉动。造成货币乘数下降，资金效率低下的主要原因，还是之前过度的投资造成产能过剩，而这些过剩的产能只能通过不停地增加负债来维持运作，从而导致整个经济资金成本上升。　　在目前这个大环境下，政府未来若要稳住经济增长，走之前的老路继续放钱拉动基建及地产投资显然是不可行的，因为扔下去的钱不一定能带动经济增长到相应水平。　　国企改革的外因　　金融危机过后，政府除了依靠投资拉动经济外，海外市场对中国的经济增长也有一定的影响。虽然之前有观点认为此轮金融危机后热钱并非流入实体经济，但我们认为，即使热钱流入的是金融市场，其对实体经济也造成了一部分的拉动作用，无论多少。　　热钱流入的原因很简单，美国在量化宽松，欧洲、日本也在放钱，在发达经济体都在维持极低利率的情况下，中国如此高的无风险收益显然极具吸引力。资本逐利的本质在本轮持续近5年的外汇流入下体现得淋漓尽致，资本仍将在未来继续逐利。美国的复苏早已明确，联储开始逐步退出QE，甚至在不远的明年将开始加息 。欧洲复苏的步伐虽然落后于美国，但我们相信美联储加息后，欧央行也不会在很长时间内继续维持低利率。这也就是说，明年开始我们应该就能看到全球无风险利率中枢的整体抬升，而随着其走高，中国的吸引力在逐步下降。　　当热钱流入变成流出的那一天到来时，中国央行会如何做？无论是否降准，中国经济受到的冲击势必很大，在资金紧张、资金使用效率低下的时刻，这是政府面临的最大一道坎。当然，这道坎并非不可跨过。　　国企改革的意义　　经济学理论中最常提到经济增长的三要素，包括劳动力、资本和技术进步(即提高全要素生产率).　　从劳动力角度分析，中国自2012年开始劳动力人口出现绝对下降，这也意味着我国的人口红利已经结束，而未来迎接我们的是老龄化社会。老龄化社会势必会导致储蓄率的下降，资本投入的减少，从而导致生产率下降。　　从资本角度分析，前面已经提到储蓄率下降会导致资本投入的减少。此外，从形成资本的另一块要素资源这块来看，中国目前可利用可开发的资源也处于增速下滑、边际效应递减的过程中，未来将不可避免的面临资源枯竭对经济增长带来的制约。因此，通过资本来拉动经济增长也有困难。　　仅剩最后一个要素，即提高全要素生产率。政府主推的国企改革正是想通过优化企业结构、优化资源使用效率来提高全要素生产率，从而拉动经济增长。　　发展混合所有制　　关于国企改革如何推进，我们关键要把握住其重点，也就是混合所有制。所谓混合所有制经济，是指财产权分属于不同性质所有者的经济形式。从宏观层面来讲，混合所有制经济是指一个国家或地区所有制结构的非单一性，即在所有制结构中，既有国有、集体等公有制经济，也有个体、私营、外资等非公有制经济，还包括拥有国有和集体成分的合资、合作经济； 而作为微观层次的混合所有制经济，是指不同所有制性质的投资主体共同出资组建的企业。　　十八届三中全会后发布的《决定》提出“积极发展混合所有制”。政府希望公有制通过吸收民营经济、外资经济的进入，实现产权多元化，在股份制的基础上，建立起混合所有制经济，这样将使企业的所有制形式发生大的变化。这是所有制改革上的重大突破，混合所有制的引入，可以在多方面提高国有资本的运作效率。民营资本的进入，有望优化国有企业的经营战略，改善公司治理。　　国企的分类管理　　发展混合所有制的思路，还需要根据企业性质加以具体实现。三中全会发布的《决定》明确提出国企分类改革的思路，将国企分为三大类：　　第一类提供公益性产品或服务的国有企业，如供水、供气、供电、公共交通等方面的企业，要加大国有资本投入。　　第二类是国有资本继续控股经营的自然垄断行业，实行以政企分开、政资分开、特许经营、政府监管为主要内容的改革。《决定》明确要将自然垄断环节和可引入竞争的环节分开，强调自然垄断环节要靠有效政府监管克服垄断弊端，而对于可引入竞争的环节，则可以打破垄断，引入民营资本的竞争。　　最后，对一般性竞争领域的国有企业，要按市场化的要求，依托资本市场，推进公众公司改革，鼓励战略投资者参与国有企业改组改造，实现国有资产资本化，提高国有资本流动性。一般性竞争领域包括服务业中的绝大部分行业。这些行业的国有企业将鼓励发展混合所有制，允许实行员工持股。政府对这些领域的国企和民企公平对待。　　国企的分类管理，准确界定了不同国企功能，意味着除了“供水、供气、供电、公共交通”等公益性行业和“电网、油气管网、铁路路网、电信网络”等网络型垄断环节外，其它领域政府均鼓励打破垄断，引入竞争，实现“国退民进”。　　国企改革的机会　　国企改革能为我们带来什么机会？投资者首先需要关注国企改革成功与否，有多成功。在我们看来，改革的成功不外乎三点，即“天时、地利、人和”。　　“天时”目前已经具备。在经济增速不断下滑的过程中，政府获得推进改革的最佳时点。为什么这么说？因为如果政府在大繁荣时推进改革，这难免触动到各方利益，而在萧条时推进，阻力则小了很多。　　“地利”需要政府选定合适的行业及企业。这里合适的行业是指高度垄断的领域，如果在一个充分竞争的行业推进国企改革，带来的效率增长较之垄断行业微乎其微。这也是为什么我们看到本轮国企改革首先有动作的就是石油行业，一个高度垄断的行业。我们认为未来可能继续推进国企改革的行业包括电信、铁路、金融等。　　“人和”是最关键的一点，需要领导层的顶层设计及所涉及企业管理层的配合。目前看来，领导层的决心已经很明确。在三中全会后出台的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中，对各项改革细文描述的第一项就是国企改革。把国企改革放在《决定》的首项，我们认为这符合领导层的意思，因为国企改革相较其他改革来说，是我国深化改革步伐中最易推行的改革，也是最先推行的改革，其重要性可想而知。　　有了“天时、地利、人和”，我们相信国企改革会成功，而具体有多成功，则要看未来这三要素的变化，尤其是最后的“人和”。针对改革所带来的投资机会，投资者可以关注我们上文提到的相关垄断行业。

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